杰说民航 | 10分钟看懂有望成为首家上市支线的华夏航空

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近日，华夏航空向中国证监会报送首次公开发行股票招股说明书，计划发行不超过4050万股，募集资金将用于买飞机发动机、建培训中心。

作为一家以重庆为主运营基地的支线航空公司，华夏航空有望成为国内第八家上市航企。下面先让我们通过招股说明书中透露的信息，解读一下这家航空公司。

（由于华夏正申请上市，本文将忠实于招股说明书，尽量不做过多评论）

商业模式及公司简介

战略定位：目前我国唯一一家长期专注于支线航空运输的独立航空公司，支线航线占比95%，执飞的航班中近 60%飞行时间在 1 小时以内。下图为公司收入排名前十的航线

商业模式：与四大航的全服务模式，春秋、西部航的低成本模式不同，华夏航空有三分之一的收入来自于运力购买协议。

在部分航线上，华夏航空和其他公司一样，通过向旅客卖票赚钱；但在部分航线上，华夏直接向政府/机场（招股说明书中称为“机构客户”）出售航班运力。该部分机票仍然由航空公司对外销售，机构客户按照运力购买应支付的“固定金额”与航空公司“机票收入”之间的差额进行实际结算。

近四年（2013-2016Q3），华夏航空与约 40 家地方政府、机场等建立合作关系。机构客户运力购买收入分别占公司主营业务收入的 41%、 40%、 36%和 34% 。

什么是运力购买协议？

与地方政府、机场等机构客户签订合同，华夏航空将整个航班打包卖给客户，“旱涝保收”地赚取每个航班的“固定收入"。同时也“代售”机票，但机票收入完全归机构客户所有：

如实际机票收入 < （约定的）航班固定收入，机构客户补足差额；

如实际机票收入 > （约定的）航班固定收入，华夏航空支付超额收益。

也就是说，华夏航空只要飞一班，就能拿到一班的钱，至于航班客货收入多少，都由“机构客户”自付盈亏。在这种商业模式下，地方能够开辟想开通的航线、并以下浮的优惠票价，拉来更多的人头、发展当地旅游、服务当地企业，发展地区经济；而华夏航空能够规避市场风险、专心航线运行、争取到政府和机场的财政支持。

这样的合作模式，相对于按航班量和旅客人头数计算的政府补贴，每班固定的“承包价格”，航空公司可获得稳定收益，完全规避运营风险；类似于业内的以保底形式的“政府包机”，但超出“承包价格”部分将成为政府收益，政府也不容易成为大力补贴赚钱航线的“冤大头”。

基地布局：贵阳、重庆、大连、呼和浩特、西安建立了五个飞行基地，以重庆为主运营基地。开通航线 70 余条，通航机场 70 余个。

机队结构：26 架庞巴迪 CRJ900 飞机，单一机队。

股权结构：控股股东华夏控股，仅直接持有华夏航空40%的股本，但实际控制人胡晓军通过持有华夏控股、深圳融达、华夏通融以及通过太太徐为女士（一致行动人）间接控制了华夏航空总计 73.44%的股权。值得注意的是，华夏航空的部分管理层和老员工共95人通过重庆通融间接员工持股。

市场竞争

市场份额：按航点划分，公司覆盖的支线航点占国内支线航点的 36%；按航线划分，公司支线航线数量占国内支线航线总数的 11.1%，在国内支线航空市场均名列前茅。但华夏规模尚小，在行业总体市场份额占比不足1%。

通过差异化定位，专注于支线航空领域，在干线航线上与四大航及其他航空公司没有形成直接竞争。但与天津航空、幸福航空、北部湾航空等航空存在直接竞争关系：

• 天津航空：我国支线机队规模最大、支线航线最多，但同时运行支线、干线和国际航线，并已引入A330宽体机，分别开通莫斯科、伦敦洲际航线， 逐步向枢纽网络型航空转型。

• 幸福航空：以天津为主运营基地，并于 2016 年 10 月合并了奥凯航空所有新舟60支线业务，目前拥有21架新舟60的单一机队，是主要竞争对手。

• 北部湾航空：海航集团旗下天津航空控股子公司， 2015 年 2 月起正式运营，以南宁作为主运营基地。目前运力规模为 14架 ERJ190，3架空客320飞机，开通 48条国内航线,50个通航城市。随着机队规模扩大和市场拓展，北部湾航空将逐步开通国内其他城市航线及东南亚国际航线。

高铁：航程较短，大多为航程 800 公里以下的支线航线，但由于主要集中于偏远地区中小城市，未与高铁服务网络重叠，因而受到高铁的冲击较小。

盈利分析

营业收入高速增长：2013至 2015年复合增长率 44%。

机队规模迅速扩张：近4年，华夏飞机数量分别为 10 架、 14 架、 20 架和 26 架。目前拥有的 26 架庞巴迪 CRJ900 型支线客机中，10 架采用融资租赁方式，16 架采用经营租赁方式，经营租赁占比61.5%，较好利用了资本杠杆（换句话，比较缺钱）。

飞机折旧费用猛增：2016年1-9月，最大的四项成本支出分别是飞机租赁及折旧（24.8%）、航油（22.5%）、人工成本（20.0%）和机场起降及服务（14.3%）。由于机队规模迅速扩张，特别是多以经营租赁方式引进。近四年飞机租赁及折旧占比由13.5%增长到24.8%。横向比较，2015年华夏航空22.7%，远高于国航的14.8%、东航的18.0%、南航的19.1%，主要因为华夏飞机按15年折旧，其他公司按15-20年折旧。

运营效率较低：由于经营支线，日均利用小时、客座率、载运率均略低于行业平均水平。

盈利能力出色：比较7家上市航空公司2015年的收入利润率（利润总额占营业收入比重），基本呈现“四级阶梯”。“低成本代言人”春秋航空以22%高居榜首，而“民营中小型航空”华夏与吉祥以17%紧随其后，“民营大中型公司”海航11%，而“央企巨无霸”三大航仅为6-8%。华夏航空以“小型支线航空”身份能取得这样的盈利水平，可以说表现相当不错了。

盈利质量尚可：2013-2015年华夏航空的政府补助收入分别为3,524万元、4,471万元和7,280万元，其中大头是支线航空补贴（2015年占91%）。同样横向比较2015年7家公司的盈利质量（政府补助占利润总额比重），华夏的利润总额有24%来源于政府补助，而东航、春秋分别有四分之三和一半的利润来源于政府补助。

（需注意，由于“运力购买协议”收益未计入政府补助，故华夏航空实际盈利质量会低于数据表现。另外，目前航空公司开辟航线时均将政府航线补贴当作航线收入来评估、考核，也就是在某种程度上，航线补贴可近似看为航线经营收入。）

发展计划

支线航线网络：未来的航线网络结构将以“干支结合”为主手段，以支线航空通达性为发展核心。在主要区域枢纽形成支线对国内干线、国际航线的强有力支持，着重实现干支结合的网络效应。

拓展中转联程：目前华夏的航班上有15%以上的旅客通过购买联程航班，或者自己购买后续航班机票来“自主中转”。未来将以独立支线承运人的身份与国内主流干线航空公司及区域航空公司签署了代码共享及 SPA 协议，开展干支结合和中转联程业务。

机队发展规划：力争到 2020 年末飞机总数达到 66 架，其中CRJ900飞机50架、A320飞机16架（2017年起引进）。由专注支线向干支线联动转型。（天津航已经转型、北部湾航空也已转型、幸福航空并购重组，”长期专注支线“的华夏也要引进320，看来中国支线业务确实是个没有油水的清水衙门啊……）

拓展国际业务：在“十三五”初期陆续开通至东南亚、日韩和港澳台等国际和地区航线。

支线产业融合：围绕航线网络资源和地方优势资源（农副产品、旅游资源等），重点投资旅游、生鲜以及供应链三大板块。通过这样的多元化投资形成产业优势互补，对冲宏观经济波动对航空主业的影响，降低企业的运营风险。

（本文资料均来源于华夏航空招股说明书）

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